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【摘 要】企业通过收购、兼并、置换等并购方式，可以盘活存量资产，优化资源配置，调整产业结构、产品结构、企业组织结构。通过并购，企业可实现低成本扩张和扩大市场份额；实现经营的协同效应和财务的协同效应；实现多元化经营和企业长远发展战略。基于此，本文构建了并购行为财务效应分析模型，对模型的选择进行探究并建立起通用模型。
引 言
并购实质上是一种投资行为，目的在于提高经济效益，是证券市场中一个永恒的主题。企业并购是企业产权的让渡，是在现代企业制度下，一家企业通过购买另一家企业部分或全部股份，从而取得另一家企业控制权的产权交易行为，其目的在于通过这种控制权形成一定的市场特权，从而使自己在市场竞争中处于有利地位。
衡量企业并购绩效的一种方法就是会计研究法，也称财务指标法，即采用并购行为前后企业的财务和会计数据来进行比较分析。
首先，财务指标的选取。选取每股收益(EPS)和净资产收益率(ROE)两个最常用的指标作为评价基础。每股收益是投资者最常关注的盈利指标；净资产收益率是一个核心比率，它不但有很好的可比性，可用于不同企业之间的比较，而且具有很强的综合性，综合概括了上市公司利润的增长速度和股本的扩张性而不受股权稀释对盈余指标一致性的影响。然后，构建综合得分模型。该模型构建通常采用主成份分析法，这种方法的核心是对若干指标进行主成份分析提取主成份因子，再以每个因子的方差贡献率作为权数与该因子的得分乘积和构造综合得分函数。具体地：
Fi=αi1Yi1+αi2Yi2+…+αijYij
式中：Fi是第i个公司业绩的综合得分；αij是第i个公司第j个主成份的方差贡献率；Yij是第i个公司第j个主成份的得分。
Yj=β1X1+β2X2+…+βnXn
式中：Yj为第j个主成份；Xn为纳入主成份分析的第n个指标；βn为利用SPSS统计软件，根据并购前后几年的相关财务数据计算出的系数。
最后，对函数值的评价。求出并购各公司并购前后相应的业绩综合得分。利用该综合得分，还可以通过求出并购前后各年所有样本公司的均值以及正值比率，来整体评价并购行为对企业绩效的影响。
(二)事件研究法
事件研究法通过计算并购行为发生前后一段时期内并购方的股票收益率相对于市场收益率的变化，来分析并购行为的宣布是否带来了显著的累计超常收益率，从而判断市场对该行为的反映程度。对于累计超常平均收益率CAR，采用的计算方法是：先计算出并购行为宣布前后某段时间内公司的实际股票收益率R，再计算出假定无并购行为影响的同一段时间内公司的股票收益率进行对比，然后其差额就是反常收益率AR。实际股票收益率R，现以每日的收盘价计算：
Rt=(Pt-Pt-1)/Pt-1
式中：Rt是并购方股票在t日的实际收益率；Pt是并购方股票在t日的收盘价；Pt-1是并购方股票在t-1日的收盘价。
对于假定无并购行为影响的同一段时间内公司股票收益率，为简便起见，可以令其为当天市场指数的收益率，即Rm：
Rmt=(Pmt-Pm (t-1))/Pm (t-1)
式中：Rmt是公司股票收盘价格观察日t相对应的上海或深圳交易所综合指数的日收益率；Pm t是观察日t的收盘指数，Pm(t-1)是观察日前一日的收盘指数。
根据已求出的实际股票收益率和假设无并购行为公司的收益率，可以计算出反常收益率ARt：
ARt=Rt-Rm t
最后，计算出累计超常平均收益率CAR：
CAR=1/n∑ARt
式中：n为所选时间段的天数。
事件研究法衡量并购企业财务绩效的最后一步就是对CAR进行检验，检验CAR与0是否具有显著差异。如果CAR>0，并且检验结果显著，表明企业并购提高了财务绩效，增加了企业价值；如果CAR<0，并且检验结果显著，表明企业并购并未提高财务绩效、增加企业价值，反而可能使股东的财富有所减少；当CAR与0的差异不显著时，则认为并购未引起企业绩效、价值上的变化。
(一)现金流量折现法
现金流量折现法的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则。也就是任何资产的价值是其生产的未来现金流量的现值。根据该思想，可分析出以下三点：一是企业是可以给投资主体带来现金流量的，现金流量越大则经济价值越大；二是现金流量都是未来产生的，具有不确定性，其价值计量就要使用风险概念；三是现金流量是陆续产生的，就要考虑到折现的问题，即现值概念。
运用现金流量折现法通常首先预测企业未来各年的现金流量；然后计算出资本成本，用它作为折现率计算未来现金流量的现值，累加后得出企业的价值。即：
该方法是一种比较合理的企业价值评估方法，但需要一系列的假设为前提，而在预测未来现金流量、估算资本成本、预测残值、划分预测期等方面也存在很强的主观意愿。所以，虽然该方法是企业评估中理论上最健全的，但在实际操作中仍然具有较大的难度。
(二)经济利润法
经济利润是指从超过投资者要求的报酬率中得来的价值，也称经济增加值，它是指一定时期内股东从经营活动中获得的增值收入总额，扣除股东权益机会成本后的增值收益。那么：
经济利润=息前税后营业利润-资本费用
式中资本费用为全部资本费用，不但包括债务费用，也包括股权资本费用。如果企业每年的息前税后利润正好等于资本费用，即债权人和股东所要求的收益，那么经济利润就为零，这就意味着企业经过这段时间的运营并未使企业发生增值或减值，企业价值不变，等于期初的投资资本。因此，可构建出企业价值评估的经济利润模型：
经济利润法中经济利润的使用将股东投入资本的机会成本纳入了成本计算，这不但可以计算出单一年份企业价值的增加量，还可以防止企业进行以利润操纵为目的的关联交易，这就有利于反映企业主业的状况和持续经营能力，从而更加真实地反映公司的生产、技术、管理等能力，达到准确评估企业价值的目的。